Gagnrýna tregðu til að slaka á höftum

Formaður efnahags- og viðskiptanefndar Alþingis, Óli Björn Kárason, segir öll rök hníga að því að slaka eigi á innflæðishöftunum. Vaxtamunur við helstu viðskiptalönd Íslands sé að dragast saman sem þýði að hættan á vaxtamunarviðskiptum erlendra fjárfesta með íslensku krónuna sé minni en áður.

„Innflæðishöftin hafa leitt til þess að vaxtakjör, ekki einungis ríkissjóðs, heldur jafnframt íslenskra fyrirtækja, eru lakari heldur en þau gætu verið,“ segir hann í samtali við Markaðinn.

Sérfræðingar á fjármálamarkaði, sem Markaðurinn ræddi við, segja það vekja furðu að stjórnendur Seðlabanka Íslands, sem settu fyrst höft á innflæði fjármagns í júní 2016, hafi ekki séð ástæðu til þess að breyta útfærslu haftanna þrátt fyrir skýr merki um að þau standi hagstæðari fjármögnun íslenskra fyrirtækja fyrir þrifum.

„Mér finnst þessi tregða emb­ættis­manna í Seðlabankanum til þess að breyta reglunum og laga útfærslu þeirra, sem er augljóslega illa ígrunduð, sýna fullkomið ábyrgðarleysi af þeirra hálfu. Þeir virðast ekki hafa neinn áhuga á því að laga reglurnar í kringum inn­flæðis­höftin að þörfum efnahagslífsins,“ segir Agnar Tómas Möller, framkvæmdastjóri sjóða hjá GAMMA Capital Management.

Styrmir Guðmundsson, sérfræðingur í markaðsviðskiptum Kviku banka, segir að innflæðishöftin „niðurgreiði“ í reynd útflutningsgreinar þar sem þau haldi gengi krónunnar veikara en ella og haldi auk þess kaupmætti Íslendinga niðri. „Allt frestar þetta aðlögun myntarinnar að stöðu hagkerfisins og þá byggjast upp annars konar vandamál, líkt og Seðlabankinn þarf að kljást við nú með stórum og dýrum gjaldeyrisvaraforða sem hefur kostað hann mikið fjármagn,“ segir Styrmir.

Óli Björn segir margt benda til þess að skynsamlegt sé að Seðlabankinn hafi tæki á borð við innflæðishöft í vopnabúri sínu sem hann gæti þá gripið til ef aðstæður kölluðu á það. „En rökin þurfa engu að síður að vera fyrir hendi ef bankinn hyggst beita þeim. Staðan er einfaldlega sú að rökin eru alltaf að verða veikari og veikari og kostnaðurinn meiri.“

Fjármagn skortir

Umrædd innflæðishöft virka þannig að 40 prósent af innflæði fjármagns vegna fjárfestinga í skráðum skuldabréfum og innlánum þarf að binda í eitt ár á núll prósent vöxtum. Höftunum var meðal annars ætlað að sporna við vaxtamunarviðskiptum með íslensk ríkisskuldabréf, þar sem aðdráttaraflið er einkum að hagnast á miklum vaxtamun Íslands við útlönd, en gagnrýnt hefur verið að höftin standi jafnframt í vegi fyrir kaupum erlendra fjárfesta á skráðum langtímaskuldabréfum íslenskra fyrirtækja.

Innflæði fjármagns í ríkisskuldabréf stöðvaðist í níu mánuði eftir að Seðlabankinn kynnti fjárstreymistækið til sögunnar í júnímánuði 2016 og beindist þess í stað að skráðum hlutabréfum. Þótt erlendir sjóðir hafi síðasta vor farið að beina sjónum sínum að ríkisskuldabréfum hefur hrein fjárfesting þeirra í slíkum bréfum verið hverfandi. Þannig nam innflæði þeirra í ríkisskuldabréf aðeins 2,4 milljörðum króna á fjórða fjórðungi síðasta árs borið saman við 8,5 milljarða á þriðja fjórðungi og 7 milljarða á öðrum fjórðungi. Til samanburðar keyptu erlendir fjárfestar í skráðum félögum fyrir 15,4 milljarða á fjórða fjórðungi síðasta árs.

Alþjóðagjaldeyrissjóðurinn lagðist í skýrslu um Ísland síðasta sumar eindregið gegn núverandi útfærslu á innflæðishöftunum. Benti sjóðurinn á að í ljósi minnkandi vaxta­munar Íslands við útlönd væru varla nokkur rök fyrir því að viðhalda höftunum.

Að mati Styrmis er einfaldasta leiðin til að draga úr mögulegum áhuga erlendra fjárfesta á vaxta­munarviðskiptum hér á landi að lækka vexti þannig að vaxtamunur dragist saman við útlönd.

„Ísland er ekki enn að fullu samtengt við fjármálamarkaði umheimsins og það er sökum innflæðishaftanna. Það er ekki fýsilegt fyrir þjóðarbúið að byggja upp umfangsmikil vaxtamunarviðskipti í íslenskri krónu en það er hins vegar mjög eftirsóknarvert að ríkinu og íslenskum fyrirtækjum standi til boða samkeppnishæf fjármögnun úr fleiri áttum en nú er. Það er misskilningur að ætla að allt fjármagn sem leiti hingað til lands þurfi að skapa aukna hættu, þvert á móti má færa rök fyrir því að það dragi úr áhættu þjóðarbúsins og auki viðnámsþrótt þess.“

Agnar Tómas segir engum blöðum um það að fletta að innflæðishöftin hafi gert það að verkum að erfitt reynist fyrir fyrirtæki að leita fjármögnunar á skuldabréfamarkaði.

„Fjármagn til fyrirtækja á markaðinum er af mjög skornum skammti og vaxtaálög hafa rokið upp. Þrátt fyrir talsverða lækkun ríkistryggðra raunvaxta og nokkra lækkun stýrivaxta hafa fastir vextir til fyrirtækja á skuldabréfamarkaði og fastir verðtryggðir íbúðalánavextir í bankakerfinu staðið í stað. Sem dæmi hefur fjármögnunarkostnaður fasteignafélaga, sem eru langstærstu útgefendur fyrirtækjaskuldabréfa hérlendis, hlutfallslega hækkað verulega.“

Hann segir skortinn á fjármagni til fyrirtækja endurspeglast meðal annars í lítilli fjárfestingu í atvinnulífinu. Fjárfestingar hins opinbera og í íbúðarhúsnæði hafi tekið við sér en fyrirtæki haldi hins vegar að sér höndum.



Þá sé svigrúm innlendra fjárfesta, sér í lagi lífeyrissjóða, til þess að bæta við sig innlendum markaðsskuldabréfum afar takmarkað.

„Á sama tíma og erlendum skuldabréfafjárfestum og öðrum lánveitendum er haldið frá landinu hefur afnám útflæðishafta og stóraukin sjóðsfélagalán lífeyrissjóða dregið mjög úr getu innlendra fjárfesta til þess að fjármagna heimili og fyrirtæki hér á landi. Á sama tíma hafa bankarnir verið nokkuð íhaldssamir í lánveitingum svo að mörg fyrirtæki hreinlega fá enga fjármögnun,“ segir Agnar Tómas.

Erlendir fjárfestar áhugasamir

Viðmælendur Markaðarins telja margt benda til þess að erlendir fjárfestar hafi um þessar mundir mikinn áhuga á því að taka þátt í fjármögnun íslenskra fyrirtækja. Fjögurra milljarða króna lánssamningur Almenna leigufélagsins við sjóð í stýringu bandaríska eigna­stýringarfyrirtækisins Eaton Vance Management, sem tilkynnt var um í síðasta mánuði, sé til marks um þennan áhuga.

Auk þess gefa stórauknar fjárfestingar útlendinga í skráðum hlutabréfum hér á landi – en heildarinnflæði þeirra í slík bréf var ríflega 48 milljarðar króna á síðasta ári – sterklega til kynna að þeir myndu gjarnan vilja kaupa skráð skuldabréf íslenskra félaga í krónum ef ekki væri fyrir innflæðishöftin.

Aðspurður nefnir Styrmir að engin ástæða sé til þess að vanmeta þennan áhuga. Hins vegar muni ekki reyna á hann fyrr en erlendir fjárfestar fái greiðari aðgang þar að en nú og þá megi þeir ekki óttast að viðlíka höft verði endurvakin. „Stjórnmálin þurfa að taka af allan vafa um hvaða umgjörð ríki í gjaldeyrismálum og peningastefnu. Þar til það gerist þá verður það alltaf álitið áhættumikið að fjárfesta í íslenskum krónum og eignum. Hver vill kaupa eignir sem geta verið frystar eða böndum bundnar af einhverju stjórnvaldi? Nýmarkaðsríki búa við slíkar aðstæður, en Ísland á ekki að búa við slíka tortryggni eða óvissu,“ segir Styrmir.

Hann nefnir að sökum uppbyggingar innlends fjármagnsmarkaðar séu lífeyrissjóðir nær eina langtímafjármagn sem hægt er að sækja hérlendis. „Það er viss áhættuþáttur nú þegar og litið til framtíðar. Það væri hagkerfinu til mikilla heilla ef hægt væri að útvíkka aðgengi að langtímafjármagni á Íslandi og myndi leggja sitt af mörkum til að vaxtastig hérlendis væri eðlilegra en sögulega séð. Þetta myndi líka draga úr kerfisáhættu. Eins held ég að mörg íslensk félög muni njóta góðs af innkomu erlendra fjárfesta inn í skráð félög hérlendis því þeir koma með verðmæta þekkingu og reynslu sem gagnast stjórnendum félaganna til virðisaukningar,“ segir Styrmir.

Agnar Tómas segir réttlætingu Seðlabankans fyrir höftunum – þess efnis að erlendir fjárfestar hafi verið að trufla miðlun peningastefnunnar – vera heimatilbúna skýringu sem standist ekki skoðun. „Áður en höftin voru sett var velta erlendra fjárfesta mjög lítil eða að meðaltali um 3,1 prósent af heildarveltu á ríkisskuldabréfamarkaði. Þá var Seðlabankinn einnig ósammála markaðinum um að verðbólguálagið myndi lækka og spáði kerfisbundið aukinni verðbólgu. Markaðurinn hafði að lokum rétt fyrir sér. Einnig má benda á að gjaldeyriskaup Seðlabankans voru margfalt umfangsmeiri en innflæði erlendra fjárfesta sem rekja mátti til vaxta­munarviðskipta og var slíkt innflæði erlendis frá því á engan hátt meginskýringin á því að krónan styrktist,“ segir Agnar Tómas.

Hann gagnrýnir að á þeim tæpum tveimur árum sem liðin eru frá því að höftin voru sett hafi Seðlabankinn ekki séð ástæðu til þess að breyta útfærslu þeirra.

„Það hefur engu verið breytt. Enn útiloka höftin að langmestu leyti fjárfestingar erlendra fjárfesta í skuldabréfum án tillits til tímalengdar, seljanleika eða eðlis fjárfestinganna. Af hverju er til dæmis ekki gerður greinarmunur á því hvort bréfin eru til langs eða skamms tíma eða hvort um sé að ræða bankavíxla, ríkisskuldabréf eða illseljanleg fyrirtækjaskuldabréf?“

„Stíf útfærsla Seðlabankans gerir engan greinarmun á raunverulegum „vaxtamunarviðskiptum“, sem eru venjulega hugsuð til frekar skamms tíma í vel seljanlegum skuldabréfum, kaupendum langra markaðsskuldabréfa eða þolinmóðum fjárfestum sem vilja til dæmis fjármagna langtímaverkefni hér á landi. Á sama tíma geta erlendir fjárfestar fjárfest óbundið í skráðum sem óskráðum hlutabréfum og selt þau að vild.“

Auk þess að gera ekki greinarmun á vaxtamunarviðskiptum og fjárfestingum í fyrirtækjaskuldabréfum gagnrýna viðmælendur Markaðarins hvernig innflæðishöftin mismuna félögum og skekkja samkeppni. Til dæmis geti fyrirtæki í leit að hlutafé leitað til erlendra fjárfesta en fyrirtæki í leit að lánsfjármögnun þurfa að takmarka leitina við innlenda fjárfesta.

Annað dæmi um skekkju sem höftin skapa er að olíufélagið Skeljungur getur fjármagnað sig mun ódýrara í dönskum krónum í Færeyjum, þar sem félagið hefur starfsstöðvar, en helsti keppinauturinn, N1, sem þarf að reiða sig á íslenska fjárfesta.

Taka markaðsöflin úr sambandi

Styrmir segir öll höft mismuna Íslendingum en innflæðishöftin taki markaðsöflin úr sambandi með þeim hætti að fjármagn sem vill flæða til landsins geti það ekki.

„Það er auðvitað pólitísk ákvörðun hverju sinni hvernig peningastefnu er framfylgt og hvaða verkfæri eru Seðlabankanum aðgengileg, en átta ára gjaldeyrishöft, sem er fylgt með innflæðishöftum í kjölfarið, vekja auðvitað spurningar um hvernig mynt íslenska krónan er og hvernig hún verður til framtíðar. Það er ekki hægt að hafa sjálfstæða mynt og ætla sér að tengja eða aftengja óæskilega hegðun hennar þegar einhverjum hentar. Það skapar vantraust og eykur viðskiptakostnað inn í framtíðina.

Ísland naut skilnings í óþægilegum aðgerðum í kjölfar atburðanna 2008 en nú eru flestar hagstærðir mjög hagfelldar og því skýtur skökku við að enn séu miðstýrð höft og flókið regluverk sem fáir kunna skil á. Það sætir til dæmis furðu að enn sé starfandi gjaldeyriseftirlit innan Seðlabankans. Sjálfstæð mynt hefur einmitt það hlutverk að endurspegla aðstæður hagkerfisins og við getum ekki ætlað miðstýrðum ákvörðunum embættismanna að útiloka það. Áhugi erlendra fjárfesta ber vott um viðurkenningu á góðri stöðu hagkerfisins og er því fagnaðarefni en ekki ástæða til tortryggni,“ segir Styrmir.

Seðlabankastjóri: Fólk verður bara að vera rólegt

Már Guðmundsson seðlabankastjóri sagði á fundi efnahags- og viðskiptanefndar Alþingis síðasta fimmtudag að það væri ekki tímabært að losa um innflæðishöftin. „Fólk verður bara að vera rólegt,“ nefndi hann.

Már sagði að höftin ættu – í núverandi mynd – að- eins að vera tímabundin á meðan vaxtamunur við útlönd héldist mikill. Þó svo að munurinn færi minnkandi og horfur væru á því að hann myndi minnka enn frekar eftir því sem fleiri vestræn ríki hækkuðu vexti, þá væri hann engu að síður töluverður.

Seðlabankastjóri sagðist skilja þá gagnrýni að höftin héldu vaxtakjörum háum en að sú gagnrýni vægi ekki þungt. „Augljóst“ væri að vaxtakjör ríkissjóðs og fyrirtækjabréfa yrðu hagstæðari ef ekki væri fyrir innflæðishöftin „en það væri ekki gott því það myndi bara endurspegla það að miðlun peningastefnunnar væri ekki til staðar. Að það væri búið að taka hana úr sambandi.“

Már sagði að fjárstreymistækið væri „þriðja víglínan“ í vopnabúri Seðlabankans. Fyrst ætti bankinn að beita stýrivöxtum og gjaldeyrisinngripum en ekki mætti útiloka fjárstreymistækið „á grundvelli einhverra trúarbragða“ ef á þyrfti að halda.